Mens de største amerikanske teknologiselskaber har været med til at trække aktiemarkedet op, er mange mindre teknologiaktier faldet voldsomt. Mads Christiansen mener faktisk, at dele af teknologimarkedet allerede har været igennem noget, der minder om dotcom-krakket. Og netop derfor ser han interessante investeringsmuligheder. Men hvordan finder man fremtidens vindere, når virksomhedernes forretningsmodeller endnu ikke er færdigudviklede, og aktiekurserne kan falde 50 procent eller mere?
Jeg har besøg af Mads Christiansen, teknologiinvestor, medstifter af NewDeal Invest og forfatter til Den lille guide til investering i teknologiaktier. Vi har tidligere arbejdet sammen, og denne gang taler vi om de store forskelle på teknologimarkedet, økonomien bag kunstig intelligens, konkurrencen mellem Nvidia og de øvrige chipproducenter og de fremtidige muligheder i SpaceX. Vi kommer også omkring, hvorfor Mads mener, at klassiske investeringsprincipper ikke altid fungerer på teknologiaktier, og hvordan man kan investere i udviklingen uden at gøre sig afhængig af enkelte virksomheder.
Teknologiaktierne er allerede krakket
Når man ser på udviklingen i det amerikanske aktiemarked, kan det være svært at få øje på et krak. De største teknologivirksomheder fylder mere end nogensinde i de store aktieindeks, og alene de syv største amerikanske teknologitunge selskaber udgør omkring 35 procent af S&P 500. Men ifølge Mads Christiansen fortæller udviklingen i de store indeks kun en del af historien. Mange mindre teknologivirksomheder har oplevet meget store kursfald, og han mener derfor, at dele af teknologimarkedet allerede har været igennem noget, der minder om dotcom-krakket i begyndelsen af 2000’erne.
Mads fremhæver blandt andet teknologiaktier, der er faldet omkring 50 procent eller mere. Han peger på, at der er stor forskel på udviklingen i de største teknologiselskaber og de mindre vækstvirksomheder. Når virksomheder som Nvidia, Microsoft og Alphabet fylder så meget i aktieindeksene, kan deres kursudvikling være med til at skjule, hvor vanskeligt markedet har været for mange mindre selskaber. Det er derfor ikke tilstrækkeligt at se på S&P 500, hvis man vil forstå udviklingen på hele teknologimarkedet.
For Mads er de store kursfald interessante, fordi han fortsat ser betydelige vækstmuligheder inden for blandt andet kunstig intelligens, datacentre, rumteknologi og bioteknologi. Han mener, at der kan opstå attraktive investeringsmuligheder, når aktiekurserne falder langt mere end virksomhedernes langsigtede potentiale tilsiger. Det betyder ikke, at alle aktier, der er faldet 50 procent, er billige. Nogle virksomheder vil ikke lykkes med deres forretningsmodeller, og andre kan få brug for yderligere kapital. Men Mads’ pointe er, at de store kursfald også kan give investorer mulighed for at købe sig ind i virksomheder med betydelige fremtidige vækstmuligheder.
Teknologiselskaberne fylder stadig mere på aktiemarkedet
Samtidig med de store kursfald blandt mindre teknologivirksomheder er de største selskabers betydning for aktiemarkedet vokset. Mads Christiansen fremhæver, at teknologiselskaberne på tidspunktet for samtalen står for omkring halvdelen af indtjeningen i S&P 500 og cirka 76 procent af indtjeningsvæksten. Det er med andre ord ikke kun forventninger til fremtiden, der har gjort teknologi til en dominerende del af aktiemarkedet. De største selskaber står også for en meget betydelig del af den indtjening, der bliver skabt.
Mads forventer, at teknologiens betydning vil vokse yderligere. Han peger blandt andet på virksomheder som SpaceX, OpenAI og Anthropic, der kan komme til at få stor økonomisk betydning i fremtiden. Hvis nogle af disse virksomheder bliver børsnoteret og opnår meget store markedsværdier, kan de også komme til at udgøre en væsentlig del af de store aktieindeks. Det vil få betydning for investorer, der ejer brede indeksfonde, fordi fondenes sammensætning følger udviklingen blandt de børsnoterede virksomheder.
Det betyder samtidig, at private investorer ikke nødvendigvis behøver at udvælge enkelte teknologiaktier for at få del i udviklingen. En investor, der køber en fond med S&P 500 som underliggende indeks, har allerede en betydelig eksponering mod de største amerikanske teknologivirksomheder. I samtalen bliver det understreget, at man sagtens kan vælge brede fonde, uanset om man selv har en dyb forståelse af teknologien. Til gengæld får man ikke nødvendigvis samme eksponering mod de mindre teknologiselskaber, som Mads fremhæver i forbindelse med de store kursfald.
Hvorfor klassisk valueinvestering ikke altid fungerer på teknologiaktier
Ifølge Mads Christiansen er der tre grundlæggende udfordringer ved at anvende traditionelle investeringsprincipper på teknologivirksomheder. Den første handler om at identificere fremtidens vindere. Når man ser tilbage på udviklingen hos Apple, Amazon og Google, er det forholdsvis let at forklare, hvorfor netop disse virksomheder blev succesfulde. Men når man står midt i udviklingen, er det langt vanskeligere at afgøre, hvilke selskaber der kommer til at dominere markedet om ti år. Det gælder eksempelvis virksomheder inden for kunstig intelligens, hvor det endnu er usikkert, hvem der ender med at få de stærkeste forretningsmodeller.
Den anden udfordring handler om værdiansættelse. Traditionelt forsøger investorer at beregne en virksomheds værdi ved at estimere dens fremtidige indtjening. Men det bliver vanskeligt, når en væsentlig del af indtjeningen skal komme fra produkter eller forretningsområder, som endnu ikke eksisterer. Mads bruger Amazon som eksempel. I begyndelsen af 2000’erne investerede virksomheden store summer i egne logistikcentre og varelagre, selvom andre virksomheder allerede tilbød løsninger til transport og levering. Senere udviklede Amazon også sin cloudforretning, som blev et af selskabets vigtigste forretningsområder. Ingen af delene var lette at værdiansætte, før forretningsmodellerne havde bevist deres værdi.
Den tredje udfordring handler om kursudsving. Når investorerne ikke med sikkerhed kan vurdere virksomhedernes fremtidige indtjening, kan aktiekurserne bevæge sig meget. Mads fremhæver, at store udsving er en del af det at investere i teknologi, og at de ikke nødvendigvis betyder, at virksomhedens langsigtede muligheder er blevet dårligere. Men usikkerheden går begge veje. En virksomhed kan vise sig at blive langt mere værd end forventet, mens en anden aldrig får udviklet en rentabel forretning. Derfor handler teknologiinvestering ikke kun om at identificere interessante teknologier, men også om at forstå virksomhedernes muligheder, konkurrencesituation og økonomiske risici.
OpenAI, Anthropic og økonomien bag kunstig intelligens
Kunstig intelligens er et godt eksempel på, hvor vanskeligt det kan være at vurdere fremtidens teknologivirksomheder. Selskaber som OpenAI og Anthropic investerer betydelige beløb i at udvikle deres teknologi og sikre adgang til den computerkraft, der er nødvendig for at træne og drive avancerede AI-modeller. Det betyder, at virksomhedernes omkostninger kan være meget store, længe før deres fremtidige indtjening er kendt. Mads fremhæver, at man derfor ikke kan vurdere selskabernes langsigtede muligheder alene ud fra deres nuværende økonomiske resultater.
En væsentlig del af diskussionen handler om forholdet mellem investeringerne i computerkraft og de indtægter, virksomhederne kan skabe ved at sælge deres tjenester til kunderne. Det kræver store investeringer at udvikle avancerede AI-modeller, og det koster samtidig penge at stille dem til rådighed for brugerne. Forretningsmodellen afhænger derfor blandt andet af, hvor meget kunderne er villige til at betale, hvor effektivt computerkraften kan udnyttes, og hvordan omkostningerne udvikler sig i takt med teknologien. Mads peger på, at økonomien kan ændre sig betydeligt, efterhånden som teknologien udvikler sig, og virksomhederne finder nye måder at anvende den på.
Samtidig er det vanskeligt at vide, hvilke virksomheder der kommer til at stå stærkest. OpenAI og Anthropic er blandt de selskaber, der forsøger at opbygge forretninger omkring avancerede AI-modeller, men konkurrencen er betydelig, og de store teknologivirksomheder udvikler også deres egne løsninger. Mads’ pointe er, at det om ti år kan være forholdsvis let at forklare, hvorfor en bestemt virksomhed vandt konkurrencen, men at det er langt vanskeligere at identificere vinderen i dag. Det er netop en af årsagerne til, at han foretrækker at sprede investeringerne på flere virksomheder frem for at satse på en enkelt vinder.
Nvidia og kampen om fremtidens datacentre
Nvidia er et af de selskaber, der har fået størst betydning for udviklingen inden for kunstig intelligens. Virksomhedens chips anvendes til at træne og drive avancerede AI-modeller, og efterspørgslen efter computerkraft har gjort Nvidia til en central leverandør til datacentre. Men Mads Christiansen understreger, at investorerne også er nødt til at undersøge, hvordan konkurrencen kan udvikle sig. En stærk position i dag er ikke nødvendigvis en garanti for, at virksomheden har den samme position om fem eller ti år.
Mads peger blandt andet på Broadcom og på, at store teknologivirksomheder som Amazon og Google udvikler deres egne chips. Det betyder, at Nvidia ikke alene konkurrerer med andre chipproducenter, men også kan blive udfordret af nogle af sine største kunder. For investorerne bliver det derfor vigtigt at forstå forskellene mellem de forskellige teknologier, virksomhedernes udviklingsmuligheder og deres evne til at fastholde konkurrencemæssige fordele. Det er ikke tilstrækkeligt at konstatere, at efterspørgslen efter kunstig intelligens vokser, hvis man vil vurdere, hvilke virksomheder der får størst økonomisk udbytte af udviklingen.
Mads’ tilgang er at undersøge hele markedet omkring datacentrene. Det omfatter både de største teknologivirksomheder, mellemstore selskaber og mindre leverandører, som kan få betydning for udviklingen. Han beskriver, hvordan man kan analysere virksomhedernes forretningsmodeller, teknologiske styrker og svagheder og derefter vægte investeringerne efter deres muligheder. På den måde forsøger han at få del i den samlede vækst inden for datacentre og kunstig intelligens uden at gøre resultatet afhængigt af, at Nvidia eller en anden enkelt virksomhed bliver den største vinder.
SpaceX og de nye forretningsmodeller i rummet
SpaceX er et af de eksempler, Mads Christiansen bruger til at forklare, hvorfor det kan være vanskeligt at værdiansætte teknologivirksomheder. Virksomheden er kendt for sine raketopsendelser og satellitbaserede internetforbindelser gennem Starlink. Men Mads peger på, at fremtidige forretningsområder kan få langt større betydning end de aktiviteter, virksomheden allerede har etableret. Han fremhæver blandt andet muligheden for at placere datacentre i rummet som et eksempel på en udvikling, der potentielt kan skabe helt nye markeder.
En del af argumentet handler om energi og adgangen til solenergi i rummet. Hvis det bliver teknisk og økonomisk muligt at etablere datacentre uden for Jorden, kan det skabe nye muligheder for virksomheder, der allerede arbejder med rumteknologi og opsendelser. Det er dog fortsat en fremtidig mulighed og ikke en etableret forretning i den størrelsesorden, Mads forestiller sig. Der er betydelige udfordringer forbundet med blandt andet opsendelser, vedligeholdelse og håndtering af varme fra computerudstyret. Eksemplet illustrerer derfor både de store muligheder og den betydelige usikkerhed, der følger med investeringer i teknologi.
For Mads handler teknologiinvestering om at forsøge at forstå, hvordan virksomhedernes forretninger kan udvikle sig over længere tid. SpaceX er interessant i den sammenhæng, fordi virksomheden allerede har opbygget teknologiske kompetencer og infrastruktur, som potentielt kan anvendes til nye aktiviteter. Men det er ikke muligt på forhånd at vide, hvilke forretningsområder der bliver de vigtigste, eller hvor meget de kommer til at tjene. Den samme usikkerhed gælder inden for andre teknologiske områder som bioteknologi og genteknologi, hvor fremtidens muligheder kan være store, men hvor det kan være vanskeligt at identificere de selskaber, der ender med at skabe de mest værdifulde forretninger.
Sådan spreder Mads Christiansen sine investeringer
Når det er vanskeligt at forudsige, hvilke teknologivirksomheder der bliver fremtidens vindere, bliver risikospredning en central del af investeringsstrategien. Mads Christiansen fortæller, at hans fonde investerer i mere end 300 aktier. Inden for eksempelvis datacentre kan der være nogle få meget store virksomheder, en gruppe mellemstore selskaber og et stort antal mindre aktører. I stedet for udelukkende at forsøge at identificere den ene virksomhed, der kommer til at dominere markedet, undersøger han de forskellige selskabers forretningsmodeller og muligheder.
Mads beskriver en tilgang, hvor virksomhederne vurderes ud fra deres teknologiske position, konkurrenceevne, styrker og sårbarheder. Derefter sammensættes investeringerne, så porteføljen får eksponering mod flere virksomheder inden for samme område. De selskaber, som vurderes at have de bedste forretningsmæssige muligheder, kan få en større vægt, mens andre får en mindre. På den måde forsøger man at få del i branchens samlede udvikling uden at gøre resultatet fuldstændig afhængigt af en enkelt virksomhed. Det er især relevant inden for teknologi, hvor det kan være svært at forudsige, hvilke virksomheder der ender med at blive de største vindere.
Hans råd til private investorer er tilsvarende at være forsigtige med at placere for stor en del af formuen i enkelte teknologiaktier. Han fremhæver, at mindre positioner kan gøre det lettere at håndtere de store kursudsving, som ofte følger med investeringer i teknologi. Når en aktie falder 50 procent, kan det være vanskeligt at bevare roen, hvis den udgør en meget stor del af ens samlede investeringer. Med mindre positioner bliver det lettere at fastholde et langsigtet perspektiv og undgå at købe og sælge på uhensigtsmæssige tidspunkter. For Mads handler teknologiinvestering derfor ikke kun om at finde virksomheder med store vækstmuligheder, men også om at sammensætte investeringerne, så man kan være med på udviklingen over længere tid.
Hør hele samtalen med Mads Christiansen
Artiklen er baseret på min samtale med Mads Christiansen i Ophelias Invest Talk. I podcasten kommer vi længere omkring og taler blandt andet om Nvidia, SpaceX og OpenAI, de store kursfald blandt mindre teknologiaktier og de muligheder, Mads ser i markedet.
Vi diskuterer også forskellen mellem klassisk valueinvestering og teknologiinvestering, økonomien bag kunstig intelligens, konkurrencen mellem de store teknologivirksomheder og hvorfor fremtidens forretningsmodeller kan være vanskelige at værdiansætte.
Hør episoden på Apple Podcasts
Hør episoden på Spotify
Ophelias Invest Talk udkommer hver uge og findes i alle podcast-apps.
0 kommentarer